केवल एक महीने की शुरुआती परेशानियों और विरोध के जोरदार शोर के बाद, हाल के वर्षों में भारत के पूंजी बाजार में सबसे बड़े सुधारों में से एक के कम होने का जोखिम है - अगर पूरी तरह से खारिज नहीं किया गया।
अगस्त की शुरुआत में, भारतीय प्रतिभूति और विनिमय बोर्ड ने स्थानीय बाजारों को अंतिम 20 मिनट की नीलामी के माध्यम से दिन के अंत की कीमतों का पता लगाने का निर्देश दिया। इसका उद्देश्य बड़े व्यापारियों को पूरे दिन के निरंतर व्यापार की आड़ में समापन कीमतों में हेरफेर करने से रोकना था, एक रणनीति जिसे "अंत को चिह्नित करना" के रूप में जाना जाता है।
यह जेन स्ट्रीट ग्रुप के खिलाफ सेबी के अभी तक अप्रमाणित आरोपों में से एक है। भारतीय नियामक ने पिछले साल जून में जेन के कुछ इंडेक्स-ऑप्शन मुनाफे पर रोक लगाकर वैश्विक ट्रेडिंग रूम में हलचल पैदा कर दी थी, यह आरोप लगाते हुए कि वे अंतर्निहित शेयरों की विकृत कीमतों से आए थे। न्यूयॉर्क बाज़ार निर्माता ने इन आरोपों को अपनी रणनीति की बुनियादी गलत व्याख्या के रूप में नकार दिया है और एक न्यायाधिकरण के समक्ष अपील कर रहा है।
लेकिन वॉल स्ट्रीट के दिग्गजों के खिलाफ अधिक आक्रामक रुख अपनाने के अलावा, सेबी नकदी बाजार को और अधिक ईमानदार बनाने के लिए क्या कर सकता है? नियामक ने सही निर्णय लिया कि अकेले पुलिसिंग पर्याप्त नहीं होगी। हेरफेर को स्रोत पर ही ख़त्म करना पड़ा।
दांव ऊंचे हैं. अब कुछ वर्षों से, दुनिया के सबसे बड़े विकल्प व्यापार स्थल के रूप में भारत के उदय से अधिकारी चिंतित हैं। महामारी लॉकडाउन की बोरियत ने शून्य-ब्रोकरेज ऐप्स और शॉर्ट-एक्सपायरी डेरिवेटिव्स द्वारा सहायता प्राप्त, वैश्विक स्तर पर व्यक्तिगत निवेशकों के बीच रोमांच-चाहने वाले व्यवहार की लहर पैदा कर दी थी। भारत में, कोविड-19 के बाद लंबे समय तक लापरवाह अटकलें जारी रहीं, फरवरी 2024 में इक्विटी डेरिवेटिव ट्रेडिंग की अनुमानित मात्रा 6 ट्रिलियन डॉलर तक पहुंच गई।
10 में से नौ खुदरा निवेशकों के डेरिवेटिव ट्रेडिंग में पैसे खोने के साथ, पूरा क्रेज एक सामाजिक खतरा बनने का खतरा था, खासकर युवा पुरुषों के बीच। जैसे-जैसे सफेदपोश नौकरियों का इंतजार लंबा होता जा रहा था, उनके पास दुनिया में पूरा समय था - और सोशल-मीडिया "फिनफ्लुएंसर" तक पहुंच - उन लीवरेज्ड दांवों पर खर्च करने के लिए जिन्हें वे बर्दाश्त नहीं कर सकते थे। खुदरा अटकलों पर अंकुश लगाते हुए, नियामक ने यह जांच करना शुरू कर दिया कि क्या बिग व्हेल बहुत छोटे और कम तरल नकदी-इक्विटी बाजार में हेराफेरी करके अपने विकल्प ट्रेडों की सफलता की गारंटी दे रहे थे।
अधिकांश वैश्विक शेयर बाजार निरंतर व्यापार को रोककर और अंतिम कुछ मिनटों के लिए नीलामी पर स्विच करके समापन कीमतों की खोज करते हैं। एक संतुलन कीमत जहां अधिकांश ऑर्डर का मिलान किया जा सकता है उसे अंतिम घोषित किया जाता है।
चूंकि नीलामी में खेल के किसी भी प्रयास का तुरंत पता चल जाता है, इसलिए सेबी ने लगभग 200 डेरिवेटिव-लिंक्ड स्टॉक को समापन नीलामी प्रणाली में स्थानांतरित कर दिया। फिर सब कुछ अस्तव्यस्त हो गया.
20 मिनट की नीलामी विंडो में इंट्राडे रुझान अचानक उलट गया - 3:15 बजे स्टॉक दृढ़ता से हरा हो गया। अपराह्न 3:30 बजे तक गहरे लाल रंग में डूब गया, और इसके विपरीत। विकल्प में अस्थिरता बढ़ गई और स्थानीय निवेशकों ने सिस्टम को अव्यवहारिक बताकर इसकी निंदा की।
आखिरकार सेबी की हिम्मत हार गई। सप्ताहांत में, इसने दो विकल्पों की पेशकश करते हुए एक नया परामर्श पत्र जारी किया। नियामक इसके प्रभाव को कम करने के लिए या तो नीलामी को छोटा कर सकता है, या इसे कम से कम एक वर्ष के लिए डेरिवेटिव निपटान से हटा सकता है और 30 मिनट के ट्रेडिंग औसत पर वापस आ सकता है। अगर सेबी सार्वजनिक प्रतिक्रिया समाप्त होने के बाद दूसरा विकल्प चुनता है, तो बाजार काफी हद तक अपने पुराने ढर्रे पर वापस आ जाएगा।
नियामक का अपने ही सुधार में विश्वास खोना एक निराशाजनक मोड़ है। इससे भी बुरी बात यह है कि इस गाथा के असली खलनायक को पर्याप्त ध्यान नहीं मिल रहा है। आख़िरकार, यदि निवेशक समापन मिनटों में तर्कहीन व्यवहार कर रहे हैं, तो मध्यस्थ अधिक व्यवस्थित मूल्य खोज को लागू करने के लिए क्यों नहीं आगे बढ़ रहे हैं?
इसका सरल उत्तर है कराधान। नई दिल्ली में 2004 से प्रतिभूति लेनदेन पर कर लगाया गया है, लेकिन दरें निषेधात्मक स्तर पर पहुंच गई हैं। बजट में घोषित सबसे हालिया वृद्धि के बाद, एक मध्यस्थ जो लंबी नकदी और छोटे वायदा के जरिए कीमतों को स्थिर कर सकता है, उसके पास कुल अनुबंध मूल्य पर 0.05% कर का भुगतान करने के बाद ऐसा करने के लिए कोई प्रोत्साहन नहीं है।
इससे मुर्गी और अंडे की समस्या उत्पन्न होती है। जैसे-जैसे पूंजी पूल जो अक्षमताओं को दूर कर सकते हैं, दूर रहते हैं, बाजार और भी उथला हो जाता है। कीमतों में बदलाव के बिना बड़े ऑर्डर निष्पादित करने में व्यापारियों की असमर्थता मध्यस्थता से लाभ की संभावना को और कम कर देती है।
सेबी द्वारा नीलामी पद्धति अपनाने से पहले वित्त मंत्रालय को अपनी कर नीतियों पर फिर से काम करना चाहिए था। राजकोषीय-नियामक समन्वय में खराबी ने सुधार को बर्बाद कर दिया।
अत्यधिक कराधान के अन्य महत्वपूर्ण दुष्प्रभाव हैं। डेरिवेटिव में निवेश करने वाले कई दैनिक व्यापारी, जो अन्यथा लाभदायक बने रहते, लेन-देन लागत का भुगतान करने के बाद शुद्ध घाटे वाले बन गए - जो उनके सकल नुकसान के एक तिहाई से अधिक के लिए जिम्मेदार थे। लेकिन ये लागतें क्या हैं? जबकि ब्रोकर कमीशन और विनिमय शुल्क गिर रहे हैं, खुदरा निवेशकों से एकत्र किया जाने वाला प्रतिभूति लेनदेन कर बढ़कर 66 अरब रुपये (691 मिलियन डॉलर) हो गया है, जो चार साल पहले 13 अरब रुपये था।
हालाँकि, नियामक हुक से बाहर नहीं है। एक अच्छी तरह से काम करने वाले नकदी बाजार को तेजी और मंदी दोनों तरह के विचारों की आवश्यकता होती है। लेकिन छोटे विक्रेता स्टॉक उधार लेने के लिए संघर्ष करते हैं। ऐसा इसलिए है क्योंकि सेबी - पहले के घोटालों से डरा हुआ है जहां बैंक धन का अवैध रूप से सट्टा पदों को निधि देने के लिए उपयोग किया गया था - ऋणदाताओं और उधारकर्ताओं के बीच एक निजी लेनदेन क्या होना चाहिए, इसका सूक्ष्म प्रबंधन करने की कोशिश करता है।
यह सब तरलता की कमी को बढ़ा रहा है। एक छोटे तालाब जैसा नकदी बाजार बड़ी व्हेल और छोटी मछली दोनों के रास्ते में आ रहा है। सुधारों से गहराई बढ़नी चाहिए। लेकिन नवीनतम विफल प्रयास के बाद, नियामक को फिर से प्रयास करने का विश्वास जुटाने में कुछ समय लग सकता है।
